Kas vainas riska kapitālam?

1996. gada vasarā Silīcija ielejas riska kapitālisti ieguldīja dažus miljonus dolāru telekomunikāciju iekārtu jaunizveidotajā uzņēmumā Juniper Networks. Trīs gadus vēlāk, pēc vēl dažām finansējuma kārtām un sava pirmā produkta izlaišanas, Juniper izbaudīja sākotnējo akciju publisko piedāvājumu jeb IPO. Pirmās tirdzniecības dienas beigās tā vērtība bija gandrīz 5 miljardi ASV dolāru, bet deviņu mēnešu laikā tā bija gandrīz 10 reizes lielāka. Tikmēr sākotnējie riska investori varēja zaudēt peļņu, kas pārsniedza 10 000 procentus.

Aptuveni tajā pašā laikā, kad Juniper kļuva publiski pieejams, Silīcija ielejas riska kapitālisti ieguldīja naudu jaunā tīkla starta uzņēmumā Procket Networks. Šoreiz sākotnējie ieguldījumi bija lielāki, un secīgos finansēšanas posmos Procket savāca gandrīz 300 miljonus USD riska naudas. Tomēr trīs gadus pēc darbības sākuma uzņēmums joprojām nebija laidis klajā produktu, un 2004. gadā Cisco iegādājās tā aktīvus, veicot tūlītēju pārdošanas darījumu. Šoreiz riska kapitāla vērtspapīri pameta tikai nelielu daļu no saviem sākotnējiem ieguldījumiem.

Šis stāsts bija daļa no mūsu 2010. gada marta numura

• Skatiet pārējo izdevuma daļu
• Abonēt

Atšķirība starp šiem diviem stāstiem, protams, ir atšķirība starp 90. gadu beigu tehnoloģiju akciju burbuļa pasauli un pasauli pēc šī burbuļa plīšanas. Taču pēdējā laikā tā šķiet arī atšķirība starp riska kapitāla vēsturisko tēlu un pašreizējā biznesa skarbo realitāti. Pirms desmit gadiem riska kapitālisti šķita kā īsti alķīmiķi, kas spēj pārvērst pat starta atkritumus tīrākajā zeltā. Tomēr pēdējos gados šī nozare ir šķitusi mazāk maģiska nekā ikdienišķa. Kopš 2004. gada tā vidējā piecu gadu atdeve ir svārstījusies ap nulli. IPO par dārgām cenām ir kļuvuši par retiem notikumiem, pat ja riska kapitāla vērtspapīri katru gadu ir turpinājuši iepludināt desmitiem miljardu dolāru jauniem uzņēmumiem. Kā atklāti saka Freds Vilsons, Union Square Ventures direktors, riska kapitāla fondi kopumā visu desmitgadi būtībā nav pelnījuši naudu.

Protams, riska kapitālisti pret šīm norisēm nav palikuši vienaldzīgi. Gluži pretēji, dvēseles meklējumi dažkārt ir līdzinājušies maoistu paškritikas sesijām. Vārds krīze ir kļuvis visuresošs. Matrix Capital dibinātājs Pols Ferri pastāstīja Wall Street Journal 2006. gadā, ka nozarei tagad nav ekonomiski dzīvotspējīga uzņēmējdarbības modeļa. Šī žurnāla 2005. gada jūnija numurā Yankee Group dibinātājs Hovards Andersons atvadījās no riska kapitāla. Un, kad vadītāju meklēšanas uzņēmums Polachi and Co pagājušajā vasarā jautāja tūkstoš riska kapitāla uzņēmumu. Vai riska kapitāla bizness ir salauzts? vairāk nekā puse teica, ka tā ir. Ja ņem vērā galveno lomu, kāda riska kapitālam ir bijusi amerikāņu inovāciju finansēšanā pēdējo 50 gadu laikā, šis secinājums šķiet draudīgs. (Cita praktiķa viedokli par riska kapitāla stāvokli skatiet Stīva Jurvetsona piezīmju grāmatiņā The Pace of Innovation Never Falters.)

Pārskatītās lietas

• Salauztu sapņu bulvāris: kāpēc sabiedriskie centieni veicināt uzņēmējdarbību un riska kapitālu ir bijuši neveiksmīgi — un ko ar to darīt

  Džošs Lerners
  Princeton University Press, 2009

  
  
  

Daļa no šīs krūšu sišanas, protams, ir neizbēgama. Uzplaukumi un kritumi riska kapitāla nozarei ir bijuši endēmiski kopš tās dibināšanas 1950. gadu beigās. Kā Hārvardas pētnieks Džošs Lerners izteicies Boulevard of Broken Dreams, viņa jaunajā grāmatā par sabiedrības centieniem palielināt riska kapitālu, grupas atkal un atkal piesaistīja milzīgus kapitāla apjomus, ko tās neprātīgi ieguldīja, vai nu finansējot uzņēmējus, kuriem nekad nebūtu bijis nepieciešams piesaistīt kapitālu. pirmajā vietā, vai arī dodot pārāk daudz naudas daudzsološiem uzņēmējiem. (Skatiet Publiski finansēta uzņēmējdarbība Lernera piezīmju grāmatiņu par valdības nesenajiem centieniem veicināt inovāciju.) Un krīzes, kas seko šīm neprātam, mēdz izraisīt dziļu pesimismu — 1994. gadā, tieši pirms 90. gadu beigu uzplaukuma, Pols Gompers, tolaik Čikāgas Universitātē, publicēja lielu pētījumu par nozari ar nosaukumu Riska kapitāla pieaugums un kritums. . Ņemot vērā to, ka mēs tikko esam pārdzīvojuši divu aktīvu burbuļu plīšanu un akciju tirgus — tradicionālā riska kapitālistu aiziešana — 10 gadu laikā nekur nav aizgājis, būtu pārsteidzoši, ja cilvēki nebūtu drūmi.

Tomēr būtu kļūdaini uzskatīt, ka nozares problēmas izzudīs, tiklīdz ekonomika atgūsies. Tā vietā šķiet skaidrs, ka vismaz daži no faktoriem, kas ir padarījuši milzīgu peļņu reti, ir strukturālu, nevis ciklisku pārmaiņu rezultāts, un riska kapitālistiem būs jāpielāgojas.

Pirmkārt, izmaksas par uzņēmumu dibināšanu un uzņēmumu ienesīgumu tādās nozarēs kā informācijas tehnoloģijas ir dramatiski samazinājušās, pateicoties atvērtā pirmkoda programmatūrai, inženierzinātņu globalizācijai, joslas platuma un infrastruktūras pārveidošanai un citiem faktoriem. Piemēram, Vilsons lēš, ka pēdējās desmitgades laikā izmaksas ir samazinājušās vismaz par vienu pakāpi. Tas uzņēmējiem dod lielāku ietekmi, jo viņi mazāk alkst pēc kapitāla. Tajā pašā laikā nozares, kurās riska kapitālam tradicionāli ir bijusi milzīga ietekme, piemēram, IT un telekomunikācijas, vairs neaug tik strauji kā agrāk. Un liela daļa no vērtības, ko jaunie uzņēmumi rada tādās jomās kā sociālie tīkli, vismaz pagaidām netiek monetizēta — ieguvumi, ko lietotāji iegūst, netiek pārvērsti dolāros. Tagad tīklā ir paaudze, kuras pamatā ir pieņēmums, ka lietām ir jābūt bez maksas. Jebkurš pieņēmums, ka tie būs tikpat ienesīga klientu grupa kā korporatīvās IT nodaļas, var būt maldīgs.

Visbeidzot, atklāts ir jautājums, vai IPO atkal kļūs par zelta raktuvēm, kādas tās bija iepriekš riska kapitālistiem. 2009. gadā publiskajā apgrozībā nonāca tikai 13 ar riska darījumiem nodrošināti uzņēmumi, no 94 2004. gadā un 271 uzplaukuma laikā — 1999. gadā. Agrākā laikmetā Facebook un pat Twitter gandrīz noteikti būtu bijuši publiski pieejami. Tomēr neviens uzņēmums nešķiet tik ļoti ieinteresēts to darīt. Problēma ir abās pusēs: uzņēmēji nevēlas publiskot savus uzņēmumus, kā tas bija agrāk, un investori nelūdz vairāk publisko piedāvājumu. Publiskas sabiedrības vadīšana ir grūtāka nekā jebkad agrāk: ir vairāk noteikumu, kas jāievēro, lielāks akcionāru spiediens un vismaz pēdējā laikā lielāka nepastāvība. Vēl svarīgāk ir tas, ka IPO cenas ir racionālākas nekā kādreiz. Tas ir ļoti svarīgi, jo jaunuzņēmumu pārvēršana par valsts uzņēmumiem ir bijis veids, kā riska kapitālisti nopelnīja lielāko daļu savas naudas. Andersons, piemēram, uzskata, ka saprātīgāka vērtēšana ir nozares problēmas pamatā. Viņš saka, ka viss tirgus ir kļuvis nobriedušāks. Kopumā tas nav slikti, taču tas nav izdevīgi riska kapitālistiem, jo ​​mums patīk neracionāli tirgi. Tie ļauj daudz vieglāk iegūt nežēlīgos uzvarētājus, kas jums nepieciešami, lai biznesa ekonomika darbotos. Pastāv izņēmumi — akumulatoru ražotājs A123 Systems (kurā Andersons ieguldīja) savāca 380 miljonus USD, kad tas tika publiskots pagājušajā rudenī, taču tie ir bijuši reti.

Ir dažas adaptācijas pazīmes. Tims Drapers no Drapera Fišera Jurvetsona (DFJ), piemēram, apgalvo, ka nākamie astoņi līdz desmit gadi būs lielākie riska kapitāla gadi pasaules vēsturē. Taču viņš uzskata, ka nākotnes inovāciju virzītājspēki nav tradicionālās vietās: papildus Silīcija ielejai DFJ investē Ķīnā, Indijā un Vjetnamā. Tikmēr, pat ja, kā apgalvo Pols Kedroskis no Ewinga Kaufmana fonda, pārāk daudz riska partnerību turpina ieguldīt informācijas tehnoloģijās, jo tās vienmēr ir darījušas, daudzi riska kapitāla uzņēmumi ir sākuši finansēt uzņēmumus tādās nozarēs kā plašsaziņas līdzekļi, izglītība un pat finanses. kur tehnoloģiskās pārmaiņas rada graujošas inovācijas un līdz ar to arī peļņas iespējas.

Bet ar to nepietiks, ka riska kapitāla uzņēmumi vienkārši maina to, ko un kur iegulda. Patiesā problēma nav sarežģīta: ir pārāk daudz riska kapitāla un pārāk daudz riska kapitālistu, lai nozare patiešām būtu rentabla. Nozarei kopumā šobrīd tiek pārvaldīti aptuveni 200 miljardi ASV dolāru, kas ir vairāk nekā divas reizes vairāk nekā 1998. gadā, un riska fondi ir ieguldījuši 20 līdz 30 miljardus ASV dolāru gadā pēdējo desmit gadu laikā. Un atsevišķu fondu līmenī milzīgas kapitāla summas apvienojumā ar starta izmaksu samazināšanos, pēc Andersona vārdiem, ir padarījušas fondus muskuļus: 500 miljonu dolāru fonds nevar veikt pārāk daudz mazu ieguldījumu, pat ja tas būtu ekonomiski saprātīgi. partneriem nav laika uzraudzīt simtiem uzņēmumu. (Tas ir viens no iemesliem, kā arī vēlme ierobežot risku, kāpēc daudzi riska kapitāla uzņēmumi ir sākuši gaidīt vēlākus ieguldījumus.) Tā kā nav cita burbuļa, jaunajiem uzņēmumiem nav iespējas gūt pietiekami lielu peļņu, lai nodrošinātu saprātīgu peļņu. atdeve no 20 līdz 30 miljardiem dolāru gadā. Piemēram, Kedroskis apgalvo, ka, lai nozare konsekventi iegūtu konkurētspējīgu atdevi, ikgadējām investīcijām un pārvaldāmajai naudai ir jāsamazina vairāk nekā uz pusi. Un, lai gan Vilsons sevi raksturo kā ļoti optimistisku attiecībā uz nākamo desmitgadi, viņš saka, ka nozarei ir jāatgriežas pie tāda izmēra un formas, kāda tā bija 80. gadu beigās un 90. gadu sākumā.

Interesanti ir tas, ka šī diagnoze nav īpaši pretrunīga. Lielākā daļa cilvēku šajā nozarē domā, ka ir pārāk daudz naudas. Tomēr tas ir kā satiksme: visi domā, ka tā ir pārāk daudz, bet neviens nevēlas braukt ar sabiedrisko transportu. Un, lai gan lielākajā daļā uzņēmumu konkurence risina problēmu, izspiežot zaudētājus, šeit uzvara prasa daudz ilgāku laiku, jo riska kapitāls nav kā akciju tirgus: ja jūs vīlies, jūs nevarat vienkārši izvilkt no tā naudu. . Komandīti, kas iegulda riska kapitāla fondos, uzņemas ilgtermiņa, saistošas ​​saistības, lai apmierinātu to pilno partneru kapitāla pieprasījumus, kuri pārvalda fondus un veic ieguldījumus. No inovācijas viedokļa tas ir riska kapitāla lielais spēks: tā vietā, lai ātri atgūtu, tas var atļauties veidot uzņēmumus. Tomēr tas sistēmā rada to, ko Vilsons sauc par milzīgu latentumu. Tāpēc, lai gan nozare ir virzījusies uz saprātīgāku līdzsvaru starp pārvaldīto naudu un potenciālo atdevi, ir nepieciešams ilgs laiks, lai izstumtu sliktākus rezultātus.

Tas liek domāt, ka nozarei kopumā vēl ir priekšā vismaz daži gadi, kas būs neefektīvi. Lai gan tās nav labas ziņas riska kapitāla investoriem, nav skaidrs, vai tā ir problēma ekonomikai. Savdabīgais debatēs par riska kapitāla modeļa sabrukumu ir tas, ka tās patiesībā nav debates par to, vai ir svarīgi, lai inovatīviem uzņēmumiem būtu agrīna posma finansējums: visi tam tic. Tas nav arī arguments par to, vai riska kapitālisti rada pievienoto vērtību: neskatoties uz daudzu uzņēmēju sūdzībām, vēsturiskie pierādījumi liecina, ka riska kapitālam ir bijusi galvenā loma inovāciju veicināšanā. Piemēram, pētījumā par Silīcija ielejas uzņēmumiem, akadēmiķi Tomass Helmans un Manju Puri atklāja, ka riska nodrošinātie uzņēmumi ievērojami ātrāk nekā citi laida tirgū produktus un, visticamāk, īstenos to, ko viņi sauc par novatora stratēģiju. Un, izpētot patentu datus, Džošs Lerners atklāja, ka riska dolāri ir trīs līdz četras reizes spēcīgāki par korporatīvo pētniecību un attīstību inovāciju veicināšanā.

Ja riska kapitāls ir gan vajadzīgs, gan noderīgs, tad kāpēc no sabiedrības viedokļa tas ir svarīgi, ja tas ir pārāk piedāvāts? Galu galā mūs neinteresē tas, vai investori gūst labus ienākumus vai riska kapitāla vērtspapīri ir labi apmaksāti. Mums rūp, vai tiek uzsākti jauni uzņēmumi un vai inovācijas tiek finansētas. Viena no ienesīgu inovāciju pamatpatiesībām ir tāda, ka to ir grūti, ja ne neiespējami, iepriekš noteikt. (Tāpēc pazīstamais riska kapitāla modelis ir atkarīgs no tā, vai portfelī ir pāris milzīgi panākumi, lai atsvērtu visus viduvējos rezultātus un nepārprotamos kļūdas.) Tātad, lai gan satricinājums būs apsveicams, tas patiesībā var būt svarīgāks uzņēmuma labklājībai. nozarei nekā mums pārējiem. Kā saka Tims Drapers, nekad nav pietiekami daudz riska kapitāla daļu vai uzņēmēju vai naudas jauniem centieniem. Galu galā, lai gan riska investori neapšaubāmi iegulda pārāk daudz naudas programmatūras kompānijās un tīro tehnoloģiju firmās, kas nekad nav izpelnījušās, vai mēs tiešām būtu devuši priekšroku tam, ka nauda tiktu novirzīta kādas bankas nodrošināto parādu saistībām?

Droši vien, nē. Taču ir pamats domāt, ka pārāk maza riska kapitāla nozare nav laba lieta. Pirmkārt, tā kā riska kapitāla vērtspapīri pārvalda procentus no aktīviem, desmitiem miljardu ienākšana nozarē katru gadu ļauj riska kapitālistam labi nopelnīt pat no ieguldījumiem, kas nekur nenonāk. Tā nav recepte koncentrētu VC izveidei. Un arī ar muskuļiem saistītā problēma ir reāla: ciktāl pārāk daudz naudas riska kapitālistiem nogaida, lai iekļūtu vēlākās finansēšanas kārtās, viņu pievienotā vērtība tiek samazināta. Ir arī iespējams, ka, tā kā šo fondu lielums ir licis riska kapitāla uzņēmumiem sadalīt savus ieguldījumus vairākos uzņēmumos, to efektivitāte kā korporatīvās darbības pārraudzītājiem ir mazinājusies. Daudziem uzņēmējiem tas var neizklausīties tik slikti, taču vismaz Lernera pētījumi liecina, ka RK sniegtie norādījumi un uzraudzība ir svarīga daļa no tā, kāpēc RK atbalstītie uzņēmumi vēsturiski ir spējuši labāk rosināt inovācijas. Tā var būt sakritība, ka riska kapitāla pārpalikums ir sakritis ar laikmetu, kurā, iespējams, radās tikai divi pārveidojoši riska finansēti jaunuzņēmumi: Facebook un Twitter. (Lai analizētu Twitter biznesu, skatiet sadaļu Vai Twitter var pelnīt naudu?) . Bet var būt arī tā, ka nozare kopumā vienkārši kļuva pārāk ērta.

Tas mainās uz labo pusi: RK finansējums pagājušajā gadā bija tikai USD 17,7 miljardi, kas ir par 40 procentiem mazāk nekā gadu iepriekš. Un, lai gan tas būs sāpīgi, nozarei ir jāpamet investori, ja tā atgriezīsies pie racionālāka apjoma. Maz ticams, ka svārsts pagriezīsies atpakaļ pārāk tālu — riska kapitālam būs nepietiekams finansējums. Milzīgās peļņas valdzinājums nepazudīs. Un riska kapitālistu aktivitātes joprojām ir vairāk saistītas ar ļoti ienesīgām investīcijām, piemēram, Juniper (un pirms tam Cisco, Apple un Digital Equipment Corporation), nevis ar tādiem uzņēmumiem kā Procket.

Riska kapitālisti, tāpat kā uzņēmēji, ir pārlieku pašpārliecināti: viņi uzskata, ka var noteikt un izmantot peļņas iespējas, kuras citiem trūkst. Ja viņiem vai viņu investoriem tas nav lieliski, tas ir labi mums pārējiem, jo ​​tas garantē pastāvīgu jaunas naudas plūsmu jaunos uzņēmumos. Riska kapitālam jākļūst par racionālāku biznesu. Bet ne pārāk racionāli.

Džeimss Suroveckis raksta The Financial Page for The Ņujorkietis .

paslēpties